深度行研：混凝土减水剂 & 砂石设备

预期差分析:

1. “增量” vs “对冲”: 市场普遍视为纯粹增量，但苏博特路演显示其高性能减水剂产能利用率不足40%。雅下需求在很大程度上是对冲和填补民用业务下滑缺口，市场可能高估了对整体利润的净贡献。
2. “行业普惠” vs “定向受益”: 市场情绪易扩散，但受益逻辑高度定向。减水剂龙头（苏博特份额或达40%-80%）和具备地理优势的砂石设备商（大宏立）优势明显，并非行业性雨露均沾。
3. “主题炒作” vs “业绩兑现”: 当前股价上涨多为事件驱动，但从开工到财报确认存在时间差。未来驱动力将从“故事”转向“订单”，若落地不及预期将面临回调风险。

近期催化剂 (未来3-6个月):

• 首批标段中标结果公布: 验证逻辑的第一个关键节点。
• 相关上市公司发布重大合同公告: 提供最直接的业绩测算依据。
• 其他“两重”项目落地: 形成政策催化的共振效应。

长期发展路径:

需求端分析:

• 核心驱动: 雅下水电站预计总需求144万吨，年均9.6万吨，可为相关企业带来3-5个百分点的需求增量。
• 技术要求: 大型水利项目，特别是高原环境，对缓凝、低温适应性等有特殊要求，利好具备技术储备的龙头企业。
• 上游原料: 聚羧酸减水剂主要原料为聚醚单体(占比~36%)和丙烯酸(~4%)，相关公司包括科隆股份、奥克股份、皇马科技。

供给端格局:

• 龙头公司: 苏博特为国内绝对龙头，客户以基建央企为主；红墙股份、垒知集团为行业重要参与者。
• 行业现状: 产能过剩压力大，苏博特路演披露高性能减水剂产能利用率不足40%。行业集中度CR3仅20%，但雅下等项目有望加速向头部集中。
• 份额预测: 路演纪要预测，苏博特在雅下项目的份额有望达到40%-80%。

需求端分析:

• 直接需求: 雅江电站隧洞引水及大坝砂石骨料生产，对破碎、筛分成套设备带来明确增量需求。
• 设备要求: 大型水利项目对设备质量、运行稳定性要求高，供应商通常选择业内知名头部企业。
• 细分弹性: 环保要求趋严，非爆破施工方式或更受青睐，增加对破碎锤的需求，利好艾迪精密。
• 侧面验证: 广发机械路演提到，自2024年7月起大型挖机增速回升，与大型项目启动时间点吻合，印证上游设备拉动效应已显现。

供给端格局:

• 地理优势: 大宏立地处四川，临近西藏，已在林芝成立分公司并与中铁合作建厂，具备无与伦比的运输半径和服务优势，受益确定性高。
• 行业头部: 浙矿股份、南矿集团等具备强大的产品和品牌实力，是强有力的竞争者。
• 行业背景: 整体行业处于“需求收缩、价格下行”的困境，但雅下项目创造了旺盛的局部结构性机会，而非行业性反转。