概念洞察 (Insight)
核心观点摘要
数字货币概念正处在一场由全球政策大分化驱动的结构性变革中。其核心图景呈现为“一体两面”：一面是以中国为代表的、由央行主导的主权数字货币（CBDC），聚焦于支付体系的效率提升、金融自主可控与货币国际化；另一面是以美国、香港为首的，对市场化加密资产（尤其是稳定币）由严监管转向拥抱和规管的浪潮，旨在抢占Web3.0时代的金融制高点。当前阶段，政策的明朗化是核心驱动力，其未来潜力在于能否将宏大叙事转化为可持续的商业模式，尤其是在跨境支付等实体经济场景的落地应用。
关键事件脉络
核心驱动逻辑与市场认知
1. 政策驱动的范式转移 (Policy-Driven Paradigm Shift)
此为当前最根本驱动力。美国从打压转向拥抱，香港出台《稳定币条例》，中国将数字人民币纳入“十五五”规划，这不仅是技术演进，更是大国博弈下对未来数字金融体系主导权的争夺。
2. 商业效率的极致追求 (Efficiency Revolution)
以稳定币为代表的数字货币在跨境支付领域潜力巨大。研报数据显示，结算成本可从传统SWIFT的 5%-7% 降低 超过90%，周期从数天缩短至分钟级。这是数字货币创造真实商业价值的核心逻辑。
3. 技术成熟度的支撑 (Technological Maturity)
区块链、零知识证明等底层技术发展，为安全性、隐私性和可扩展性提供保障。央行数研所计划于2025年上线新技术，SWIFT宣布试行，均表明核心技术已从概念验证走向实际应用。
预期差分析
最大的预期差在于 “故事”与“生意” 的区别。市场普遍认知停留在宏大叙事，但可能低估了像 连连数字 这样已持牌、有生态、并计划将稳定币用于具体B2B贸易场景公司的执行能力。同时，市场可能忽视了中国e-CNY在M0定位下面临的用户推广挑战，以及稳定币本身的脱锚和监管风险。
市场热度与情绪
- 对加密资产极度乐观：受美国政策放宽和ETF驱动，市场充斥对比特币 $15-20万 美金的乐观预测。
- 对稳定币高度认可：普遍认为其是连接传统金融与区块链的桥梁，在跨境支付领域寄予厚望。
- 对A股概念股存分歧与投机性：板块联动强，事件驱动特征明显。部分公司（如雄帝科技）上涨与实际业务关联度不大，反映较强的主题炒作情绪，但也存在对京北方等基本面扎实公司的关注。
关键催化剂
近期 (3-6个月)
- 香港《稳定币条例》实施与首批牌照发放 (2025.08.01后)
- 美国大选后，特朗普政府数字资产战略的具体立法
- 中国“十五五”规划数字金融具体细则出台
- “多边央行数字货币桥”(mBridge)项目新进展
长期发展路径
双轨并行演进
- 主权轨道 (CBDC Path): 以e-CNY为代表，从零售支付深化至B2B结算、跨境支付。关键突破在于实现与银行账户体系的深度融合（M1定位）。
- 市场化轨道 (Stablecoin & Crypto Path): 以港美为中心，稳定币在跨境贸易大规模应用，并随RWA发展成为代币化资产交易的基础结算货币。
产业链图谱与核心公司
上游：基础技术与安全
- 数字加密/认证: 格尔软件, 数字认证, 信安世纪
- 网络安全: 启明星辰, 天融信
中游：系统建设与终端
- 银行IT改造: 神州信息, 京北方, 长亮科技
- 数字钱包(软/硬件): 飞天诚信, 楚天龙, 恒宝股份
- 支付终端改造: 广电运通, 新国都, 新大陆
下游：应用场景与服务
- 第三方支付: 拉卡拉, 新国都
- 跨境支付: 小商品城, 连连数字(港股)
- 财税SaaS: 中科江南, 金财互联
核心玩家对比
- 连连数字 (2598.HK): 稳定币跨境支付领导者。逻辑最纯粹，商业模式闭环，拥有全球支付网络和香港VATP牌照双重壁垒，直击高价值痛点。
- 新国都 (300130.SZ): “e-CNY + 稳定币”双线布局追赶者。业务线丰富，国内是e-CNY设备龙头，海外已支持稳定币兑付并产生收入。
- 京北方 (002987.SZ) / 中科金财 (002657.SZ): e-CNY基础设施核心服务商。深度绑定国内银行客户，在e-CNY系统建设方面具备技术和项目经验优势。
潜在风险与挑战
- 技术风险: e-CNY的隐私保护机制仍待完善；不同数字货币间的互操作性存在技术瓶颈。
- 商业化风险: e-CNY的M0定位局限导致用户接受度挑战；稳定币的高昂合规成本可能扼杀创新。
- 政策与竞争风险: 美国亲加密立场存在不确定性；传统金融与科技巨头入局将加剧竞争。
- 信息交叉验证风险: 中国大陆严打与香港鼓励发展的“一国两策”存在潜在冲突；A股公司宣传与实际业务可能脱节。
综合结论与投资启示
数字货币已进入政策驱动、基本面分化的新阶段。其中，以合规稳定币为核心的国际赛道，因其清晰的商业模式和巨大市场空间，已率先进入基本面驱动的前夜。
最具投资价值细分环节:
- 合规稳定币驱动的跨境支付解决方案。
- 服务于CBDC核心系统的银行IT与安全服务商。
需重点跟踪指标:
- 香港稳定币牌照发放及业务流水。
- 中国e-CNY交易额与银行IT合同金额。
- 全球稳定币总市值及美国立法进展。
数据源深度解析
新闻数据摘要
一、 中国数字人民币 (e-CNY)
- “十五五”规划：稳步发展数字人民币，大力发展数字金融。市场探讨从M0向M1定位转化以解决用户意愿不足问题。
- 技术进展：央行数研所计划2025年上线基于零知识证明的隐私保护技术，并推动“货币桥”项目开源。
- 应用落地：雄安新区落地首笔疏解央企“货币桥”业务；北京将举办沉浸式数字人民币生态体验展区。
二、 国际政策与动态
- 美国：政策由紧转松。特朗普阵营计划将加密货币列为国家优先事项，反对CBDC；美联储终止加密货币特别监管项目，财长称稳定币将扩大美元全球使用渠道。
- 香港：《稳定币条例》实施，拟推广“数字港元”至个人使用，构建国际数字资产中心。
- 其他：SWIFT计划明年试行代币化资产交易；韩国、摩洛哥、日本、俄罗斯、巴基斯坦等均在推进央行数字货币或加密货币相关立法/测试。
三、 市场分析与趋势
- 总体趋势：花旗预计2030年全球10%市场交易额将通过数字资产进行。
- 比特币预测：伯恩斯坦等机构预计加密牛市延续至2027年，比特币目标价高达15万至20万美元。
- 稳定币：市值快速增长，Coinbase预计2028年或达1.2万亿美元，被视为重塑跨境支付的关键。
路演纪要精粹
连连数字 (多次路演核心)
- 战略核心：深耕Web3.0，通过香港VATP牌照布局数字货币与法币融合的跨境支付，降低结算成本。
- 稳定币业务：定位B2B跨境贸易结算，解决小币种转换效率问题（从3-5天缩至1天内）。计划发行人民币稳定币。
- 盈利模式：交易所手续费、稳定币发行收益（法币上链/下链费用）。
- 牌照优势：香港SFC颁发的VATP牌照是核心壁垒，申请难度高。
欧科云链
- 比特币分析：价格核心驱动力是宏观资金因素（如美联储政策），减半是次要因素。
- 香港ETF：允许实物申赎是相较于美国ETF的特点，但初期市场规模可能被高估。
新国都 / 京北方
- 核心议题：探讨“跨境支付+数字货币”主题，强调数字人民币跨境生态构建和金融自主可控。
- 人民币国际化：通过CIPS、mBridge、BRICS Pay三驾马车绕过SWIFT实现直接结算。
- 投资方向：推荐京北方等银行IT系统服务商，提供数字人民币全链路解决方案。
研报核心观点
连连数字 (2598.HK)
- 核心定位：市场上同时拥有稳定币支付场景生态和技术储备的稀缺标的。
- 牌照价值：唯一获取VATP牌照的跨境支付服务商，可直接支持稳定币的无条件赎回承诺，降低脱锚风险。
- 业务规划：计划申请香港稳定币发行牌照，首先应用于跨境贸易小币种支付场景，解决效率与成本痛点。
- 财务预期：Web3业务有望将营收增速提至50%以上，毛利率从70%增至80-90%。
- 行业机遇：稳定币正颠覆全球跨境支付，成本降幅超90%。香港《稳定币条例》落地是关键催化剂。
央行数字货币 (CBDC) 法律框架 (IMF报告)
- 核心挑战：需进行立法干预，以确立CBDC的明确法律分类、所有权规则、转移机制及跨境条款。
- 法律分类：探讨了混合型资产、全新类别、新型无形资产三种可能。
香港数字货币生态
- 三驾马车：e-HKD（数码港元，央行负债）、代币化存款（商业银行负债）、代币化资产（RWA）共同发展。
- 生态目标：验证wCBDC、代币化存款和代币化资产之间的互操作性，为所有形式的数字资产交易寻找更优的结算解决方案。
核心标的池 & 产业链图谱
| 产业链环节 | 细分领域 | 股票名称 | 股票代码 | 深度分析 |
|---|---|---|---|---|
| 上游 (基础技术) |
数字加密 | 格尔软件, 吉大正元, 数字认证, 电科网安, 信安世纪, 国投智能 | 603232, 003029, 300579, 002268, 688201, 300188 | |
| 网络安全 | 启明星辰, 绿盟科技, 天融信 | 002439, 300369, 002212 | ||
| 中游 (系统/终端) |
银行IT | 宇信科技, 神州信息, 天阳科技, 长亮科技, 京北方, 中科金财, 电科数字 | 300674, 000555, 300872, 300348, 002987, 002657, 600850 | |
| 数字钱包 | 飞天诚信, 东信和平, 楚天龙, 四方精创, 旗天科技 | 300386, 002017, 003040, 300468, 300061 | ||
| 终端改造 | 广电运通, 御银股份, 南天信息, 创识科技, 雄帝科技 | 002152, 002177, 000948, 300941, 300546 | ||
| 场景建设 | 科蓝软件, 星网锐捷 | 300663, 002396 | ||
| 下游 (应用/服务) |
第三方支付 | 拉卡拉, 翠微股份, 新国都, 新大陆, 恒宝股份, 海联金汇 | 300773, 603123, 300130, 002104, 002537 | |
| 跨境支付 | 中油资本, 小商品城, 华峰超纤, 宝莫股份 | 000617, 600415, 300180, 002476 | ||
| 财税 | 中科江南, 金财互联, 航天信息, 税友股份 | 301153, 002530, 600271, 603171 |