地方债务置换政策

行业洞察与投资机会分析

概念事件

政策时间轴

2024-10-12

财政部部长蓝佛安首次提出"拟一次性增加较大规模债务限额置换存量隐性债务"，明确为"近年来力度最大措施"。

2024-11-04

国务院向全国人大常委会提交《增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》。

2024-11-08

全国人大常委会表决通过，新增6万亿元专项债务限额（分三年实施，每年2万亿），叠加2024-2028年每年8000亿元专项债用于化债（累计4万亿），总规模达10万亿元。

2024-11-27

多地启动新一轮置换债券发行，年内已披露超1万亿元发行计划（江苏2511亿、湖南1288亿等）。

2025-03-06

财政部披露，截至3月5日已发行置换债券2.96万亿元，利率平均下降2.5个百分点，节约利息2000亿元/年。

催化事件

  • 隐性债务规模首次官方披露：2023年末存量隐性债务14.3万亿元，目标2028年压降至2.3万亿元。
  • 棚改债务特殊处理：2029年后到期的2万亿棚改隐债按原合同偿还，不纳入清零目标。
  • 城投平台转型加速：2024年政策要求融资平台2027年6月前完成市场化退出，隐性债务清零后方可退出监管名单。

核心观点摘要

当前阶段：政策从"应急化债"转向"系统性风险出清"，第五轮债务置换（2024-2026）进入落地高峰期，财政与金融工具协同发力。

核心驱动力：中央财政加杠杆（6万亿限额+4万亿专项债）替代地方隐性债务，年均节约利息6000亿元，释放财政空间稳增长。

未来潜力：城投债信用利差压缩（天津/贵州等区域利差已下行200BP+），AMC、城商行、基建产业链成为直接受益方向。

概念的核心逻辑与市场认知分析

核心驱动力

  • 财政主导：通过显性债务置换隐性债务（利率从4-5%降至2-3%），降低地方政府利息负担，避免流动性风险。
  • 区域倾斜：额度分配向12个高风险省份（天津、贵州、云南等）倾斜，2023年特殊再融资债发行中70%流向重点省份。
  • 配套政策：央行提供应急流动性支持（SPV工具），银行参与债务展期（如遵义道桥贷款展期20年）。

市场热度与情绪

  • 新闻热度：2024年10-11月相关报道超50篇，关键词"6万亿""隐性债务清零"频现。
  • 机构分歧：乐观派认为"城投刚兑强化"，谨慎派担忧"退出平台后信用分化"。

预期差分析

  • 市场忽略点：置换债券不增加政府债务余额（仅限额调整），但释放存量专项债额度（2024年已盘活4000亿结存限额）。
  • 数据矛盾：部分研报预测2025年置换规模4.5-7万亿，但财政部明确三年6万亿分步实施，需警惕过度乐观。

关键催化剂与未来发展路径

近期催化剂（3-6个月）

  1. 2024Q4发行高峰

    12月预计发行9418亿元置换债（若全额落地），流动性压力或触发降准0.25-0.5pct。

  2. 城投退平台细则

    2025年Q1将明确退出标准（如隐性债务清零、市场化收入占比>50%）。

  3. AMC参与化债

    广东、江苏等地方AMC（如海德股份、越秀资本）或启动不良资产收购，规模或超1000亿元。

长期发展路径

2025-2027年

完成剩余8万亿隐性债务置换，城投债供给收缩（2023年净融资-15%），信用利差进一步压缩。

2028年后

城投平台完成转型，公益性项目转向专项债+REITs融资，经营性债务完全市场化。

产业链与核心公司深度剖析

产业链图谱

上游

债务置换工具
（财政部、央行）

中游

AMC/城商行
（信达地产、海德股份、重庆银行）

下游

城投平台/基建产业链
（渝开发、合肥城建、碧水源）

核心玩家对比

公司 角色 核心逻辑 风险点
海德股份 新疆AMC龙头 持有地方AMC牌照，参与债务重组 区域债务风险集中
重庆银行 化债区域城商行 基建贷款占比63%，直接受益于债务缓释 资产质量压力（不良率1.67%）
渝开发 重庆城投平台 唯一上市城投，隐性债务置换后轻装上阵 市场化转型进度不及预期

验证

2024年11月天津城投债发行利率2.8%（较2023年下降150BP），印证置换政策效果。

证伪

部分研报称"AMC将大规模收购城投债"，但海德股份路演显示仅参与重组类项目，收购规模有限。

潜在风险与挑战

政策风险

若2025年经济超预期复苏，置换额度可能缩减（如2024年专项债结存限额仅1.4万亿）。

技术风险

城投平台市场化收入占比不足（如某城投2023年市场化收入仅30%），退出平台后偿债能力存疑。

信息矛盾

  • 数据差异：东吴证券测算2023年隐性债务53万亿，财政部披露14.3万亿，差异源于统计口径（是否含经营性债务）。
  • 区域分配：江苏获2511亿置换额度（债务率较低），而天津仅1749亿（债务率超450%），需关注公平性争议。

综合结论与投资启示

阶段判断

从主题炒作（2023年Q4）进入基本面驱动（2024年Q4），政策落地速度超预期。

投资方向

高弹性

AMC板块（海德股份、越秀资本）——债务重组需求爆发，估值修复空间大。

稳健配置

高股息城商行（重庆银行、成都银行）——化债缓释资产质量，股息率4.6%具备防御性。

跟踪指标

  1. 置换债发行进度：12月9418亿是否足额发行。
  2. 城投退平台数量：2025年Q1首批退出名单（预计50家）。
  3. AMC不良资产收购规模：海德股份、信达地产季度披露数据。

关联股票数据

AMC（241012）

股票名称 项目 理由
光大嘉宝 渝开发 津投城开 合肥城建 云南城投 城投控股 公司控股股东光大集团，立足于浙江省不良资产业务。
上海建科 股东上海国盛主营不动产领域相关的不良资产处置及资产管理 股东上海国盛主营不动产领域相关的不良资产处置及资产管理。
亿利达 浙江省内第一家金融不良资产资质资产管理公司 浙江省内第一家金融不良资产资质资产管理公司。
杭齿前进 中国东方资产管理、华融资产持有公司7%股权 中国东方资产管理、华融资产持有公司7%股权，子公司摩安开展不良资产清收业务。
摩恩电气 公司持有广州资产管理公司5.2%的股权 公司持有广州资产管理公司5.2%的股权。
穗恒运A 持股海交所7.4%，海交所提供不良资产处置服务 持股海交所7.4%，海交所提供不良资产处置服务。
闽东电力 公司持有山东金融资产交易中心5.97%的股权，有不良金融资产业务 公司持有山东金融资产交易中心5.97%的股权，有不良金融资产业务。
鲁银投资 与省级地方AMC"湖南省财信资产管理有限公司"合资合作成立 与省级地方AMC"湖南省财信资产管理有限公司"合资合作成立。
世联行 第二大股东参股的渝康资产为重庆唯一AMC 第二大股东参股的渝康资产为重庆唯一AMC。
重庆水务 大股东国联集团江苏资产管理(全国首家地方性AMC,参与无锡破产重组) 大股东国联集团江苏资产管理(全国首家地方性AMC,参与无锡破产重组)。
华光环能 公司持有湖北资管百分之十的股份是第四大股东，湖北资管持有amc牌照 公司持有湖北资管百分之十的股份是第四大股东，湖北资管持有amc牌照。
华闻集团 设立苏州风范资管,持股68% 设立苏州风范资管,持股68%。
风范股份 控股股东信达投资为四大AMC之一信达旗下企业 控股股东信达投资为四大AMC之一信达旗下企业。
信达地产 安徽省第二家地方资产管理其中，新力金融发起股东之一，出资4亿元 安徽省第二家地方资产管理其中，新力金融发起股东之一，出资4亿元。
新力金融 公司出资5亿元共同发起设立河南资产管理有限公司，公司持股比例10% 公司出资5亿元共同发起设立河南资产管理有限公司，公司持股比例10%。
中原高速 公司实际控制人为中国东方资产管理有限公司 公司实际控制人为中国东方资产管理有限公司。
银宝山新 公司以5.12亿元受让海南宏控持有的海南联合资产管理46.4364%股权 公司以5.12亿元受让海南宏控持有的海南联合资产管理46.4364%股权。
海南高速 大股东全资控股福建省唯一省级AMC福建闽投资产管理公司 大股东全资控股福建省唯一省级AMC福建闽投资产管理公司。
中闽能源 公司全资子公司海德资管属于地方AMC，在全国地方AMC公司中位居前列 公司全资子公司海德资管属于地方AMC，在全国地方AMC公司中位居前列。
海德股份 在中钢集团债务重组方案正式获得批准，中钢集团为公司控股股东 在中钢集团债务重组方案正式获得批准，中钢集团为公司控股股东。
中钢天源 持有天津津融股权，天津津融投资为天津市拥有AMC牌照的公司 持有天津津融股权，天津津融投资为天津市拥有AMC牌照的公司。
泰达股份 公司参股大连金融资产拥有金融资产交易牌照，东北不良资产处置交易平台 公司参股大连金融资产拥有金融资产交易牌照，东北不良资产处置交易平台。
中科金财 中国华融资产管理为公司10%大股东，于2016年江海证券资产组进入哈投 中国华融资产管理为公司10%大股东，于2016年江海证券资产组进入哈投。
哈投股份 公司持有广投资管18%的股份，是广西唯一持牌混业所有制地方资产管理公司 公司持有广投资管18%的股份，是广西唯一持牌混业所有制地方资产管理公司。
中恒集团 投资中信夹层投资。主要以投资债权，债转股及股权的方式，投资于并购融资 投资中信夹层投资。主要以投资债权，债转股及股权的方式，投资于并购融资。
方大特钢 公司联营企业内蒙古庆源绿色金融资产具有不良债权资产经营，债转股业务等 公司联营企业内蒙古庆源绿色金融资产具有不良债权资产经营，债转股业务等。
蒙草生态 华融、长城合计持有公司7%股权 华融、长城合计持有公司7%股权。
秦川机床 浙江AMC，子公司浙商投资唯一浙江持牌 浙江AMC，子公司浙商投资唯一浙江持牌。
浙江东方 越秀金控与广东民营投资股份，广东省第二家地方资产管理公司 越秀金控与广东民营投资股份，广东省第二家地方资产管理公司。
越秀资本 持股陕西省AMC 5.36% 持股陕西省AMC 5.36%。
陕国投A 个贷不良资产提供个贷不良资产的投资、评估、管理、运营、处置管理服务 个贷不良资产提供个贷不良资产的投资、评估、管理、运营、处置管理服务。
宇信科技 拥有温州唯一AMC牌照 拥有温州唯一AMC牌照。
物产中大 非研会AMC，@海通越秀河南资产 非研会AMC，@海通越秀河南资产。
中原证券 非研会AMC，@海通越秀河南资产 非研会AMC，@海通越秀河南资产。

化债概念(241013)

股票名称 分类 理由
信达地产 国有四大AMC之一 控股股东信达投资，国有四大AMC之一
银宝山新 国有四大AMC之一 实控人东方资产，国有四大AMC之一
东兴证券 国有四大AMC之一 控股股东东方资产，四大国有金融资产管理公司之一，由财政部100%持股，以经营不良资产和非银行金融服务为主
*ST景峰 国有四大AMC之一 第二大股东是长城资产，国有四大AMC之一
摩恩电气 地方AMC 旗下子公司摩恩保理和摩安投资从事类金融相关业务
光大嘉宝 地方AMC 控股股东光大集团，下属光大金瓯资产管理，立足于浙江省不良资产业务
海德股份 地方AMC 新疆AMC，唯一AMC上市企业
天津普林 地方AMC 天津AMC，二股东拥有天津唯一金融资产牌照
浙江东方 地方AMC 浙江AMC，子公司浙商投资唯一浙江持牌
陕国投A 地方AMC 陕西AMC，持有陕西金融资产管理6.65%股权
中原证券 地方AMC 河南AMC，共同发起成立河南资产
蒙草生态 地方AMC 内蒙AMC，持股内蒙庆源绿色金融资产管理公司17%股份
世联行 地方AMC 与省级地方AMC湖南省财信资产管理有限公司合资合作
越秀资本 地方AMC 广州资产系越秀金控与广东民营投资、恒健投资、粤科金融集团共同发起设立
中科金财 地方AMC 参股大连金融资产交易所拥有全国24张金融资产交易机构牌照之一
新力金融 地方AMC 设立安徽省第二家地方资产管理公司，名称暂定为安徽省中安金融资产管理股份有限公司
泰达股份 地方AMC 持有天津津融投资服务集团股份，为天津市拥有AMC牌照的公司
亿利达 地方AMC 公司大股东浙商资产管理是全国首批5家、省内第一家拥有批量转让金融不良资产资质的
上海建科 地方AMC 控股股东上海国盛集团主营为工程项目管理、不动产领域相关的不良资产处置及资产管理
海南高速 地方AMC 目前持有海南联合资产管理有限公司46.4364%股权
云南城投 城投平台 云南国资委控股唯一上市城投平台
津投城开 城投平台 天津国资委控股，天津唯一上市城投平台
城投控股 城投平台 上海城投集团控股，上海唯一上市城投平台
渝开发 城投平台 重庆国资委控股，重庆唯一上市城投平台
合肥城建 城投平台 合肥国资委控股，合肥唯一上市城投平台
蒙草生态 环保PPP 涉及环保PPP项目
碧水源 环保PPP 涉及环保PPP项目
聚光科技 环保PPP 涉及环保PPP项目
路德环境 环保PPP 涉及环保PPP项目
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